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摘要
在宏观短期利空逐步退潮、铜自身基本面仍有支撑的作用下，铜的牛市仍未结束，震荡偏强走势将有所持续，而在其供需存在长期叙事的背景下，铜价运行中枢将持续上移，再度创下新高。预计短期铜价运行区间为沪铜[84000，92000]元/吨，伦铜[10500，11500]美元/吨。策略上，建议仍以逢低多配为主。
关注点一
宏观扰动为阶段性主导
点评
宏观扰动仅为短期扰动，政府停摆的危机解除后，流动性回归，前期风险预期随之修复，叠加货币政策配合，此后风险资产往往将显著反弹，关注美国政府重启的时点。
关注点二
再生供应不确定性仍存
点评
此前，发改委2025（770号）文要求清理各地违规税收返还和奖补政策，使得部分再生铜企业实际税负成本提升3-5%以上，叠加前期“反向开票”政策，再生铜供应持续收紧；
伴随近期铜价走强，精废价差快速走扩，再生铜优势再度显现，供应较前期有所恢复，叠加奖补政策逐渐明朗，废铜杆周度开工自10月以来快速回升；
从原料端角度，今年以来废铜替代铜矿进入冶炼端的比例不断上升，截至7月已超过170万吨，为历史最高水平，由此带来铜供应端结构性矛盾持续，制约短缺路径的传导。
关注点三
精铜供应矛盾仍存，消费走弱
点评
供应端受检修+废铜供应下滑的影响使得产量维持年内低位，后续存在小幅恢复预期；需求端受铜价快速上涨抑制使得提货意愿相对清淡，精铜杆开工处于历年同期偏低水平；
对于11-12月，在供应端环比有所恢复，需求端小幅回升的预期下，国内单月基本维持供需平衡。全年来看，产量增速小幅下调至11.0%、消费增速下调至4.9%，供需平衡呈小幅过剩格局，过剩量约为15万吨，后续关注在美伦溢价仍存、海外现货偏紧的背景下，比价的走弱带动国内电铜的出口表现。
观点总结
前期受美国政府停摆影响的流动性风险正逐步消退，中美贸易冲突阶段性缓和，宏观逆风逐步减弱，铜价阶段性调整基本结束。后续来看，需关注美国政府重启的时点，后续经济数据的公布，以及联储官员的表态对12月降息预期的影响。
供应方面，全球铜精矿供需持续趋紧，且明年这一局面将有延续，供应端对铜价仍有较好支撑，关注四季度长单TC谈判结果。但是，由于铜价的快速走强，精废价差的走扩带动废铜的优势显现，其供应增量在一定程度上弥补矿端的减量，由此供应端结构性矛盾仍存。
需求方面，10月受铜价快速上涨的抑制，下游消费提货意愿不佳，同时下半年终端消费增速相较上半年明显走缓，需求端维持刚需表现，阶段性抑制铜价上行空间。全球显性库存回升至历史同期偏高水平，预计至年末仍有进一步累库空间。
价格研判：在宏观短期利空逐步退潮、铜自身基本面仍有支撑的作用下，铜的牛市仍未结束，震荡偏强走势将有所持续，而在其供需存在长期叙事的背景下，铜价运行中枢将持续上移，再度创下新高。预计短期铜价运行区间为沪铜[84000，92000]元/吨，伦铜[10500，11500]美元/吨。策略上，建议仍以逢低多配为主。
作者简介
徐婉秋
中粮期货研究院 资深研究员
交易咨询资格证号：Z0019515
风险揭示
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责任编辑：李铁民
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